Die Rendite, die Eigenkapitalgeber verlangen
Fremdkapital hat einen sichtbaren Preis: den Zinssatz. Eigenkapital nicht — Aktionäre bekommen, was übrig bleibt. Die Eigenkapitalkosten sind die Rendite, die sie für dieses Risiko verlangen, und die Schwelle, die ein Unternehmen überschreiten muss, um Wert zu schaffen statt ihn zu verbrauchen.
Die Formel
Drei Größen: die Rendite von Bundesanleihen, die Schwankung der Aktie relativ zum Markt und die erwartete Marktrendite insgesamt.
Rechenbeispiel: 2,5% risikofrei, 8% Markt, Beta 1,2
- Marktrisikoprämie: 8 − 2,5 = 5,5 Punkte
- Mit Beta gewichtet: 1,2 × 5,5 = 6,6 Punkte
- Eigenkapitalkosten: 2,5 + 6,6 = 9,1%
Ein Beta von 1,2 bedeutet, dass sich die Aktie historisch 20% stärker bewegt hat als der Markt — in beide Richtungen. Entsprechend verlangen Anleger 1,2 Punkte mehr als die durchschnittliche Prämie.
Was Beta mit dem Ergebnis macht
| Beta | Typisch für | Eigenkapitalkosten |
|---|---|---|
| 0,5 | Versorger, Basiskonsum, defensiv | 5,25% |
| 1,0 | Bewegt sich mit dem Markt | 8,00% |
| 1,2 | Etwas schwankungsanfälliger | 9,10% |
| 1,8 | Zyklisch oder hoch verschuldet | 12,40% |
Zwischen einem defensiven und einem zyklischen Geschäft liegen über 7 Prozentpunkte. In einem Discounted-Cash-Flow-Modell halbiert dieser Unterschied die Bewertung identischer Zahlungsströme nahezu.
Wo das Modell schwach ist
Beta wird aus vergangenen Kursen berechnet und unterstellt, dass die Vergangenheit die Zukunft beschreibt. In einer Krise laufen die Korrelationen zusammen und jedes Beta driftet Richtung 1 — genau dann, wenn die Unterscheidung zählen würde.
Auch die Marktrendite ist eine Annahme, meist aus einem langen historischen Mittel. Zwei Analysten mit 7% und 10% kommen zu weit auseinanderliegenden Unternehmenswerten und haben beide vertretbar gerechnet.
Der deutsche Zinskontext
Als risikofreier Zins dient üblicherweise die zehnjährige Bundesanleihe. Deren Rendite lag zwischen 2015 und 2021 nahe null oder darunter, was die Formel verzerrte: eine negative Basis ergibt Eigenkapitalkosten, die niemand verlangt hätte.
In der Praxis setzen Bewerter dann einen Mindestwert an oder greifen auf einen langfristigen Durchschnitt zurück. Wenn eine Bewertung mit einem sehr niedrigen Basiszins arbeitet, ist die Frage berechtigt, ob dieser Zins über die gesamte Prognoseperiode bestehen bleibt.
Was das Unternehmen damit macht
Die Eigenkapitalkosten sind keine Theorie, sie setzen die Hurdle Rate für Investitionen. Ein Projekt mit 8% erwarteter Rendite vernichtet bei 9,1% Eigenkapitalkosten Wert, obwohl es buchhalterisch Gewinn ausweist.
Was hier fehlt
Size- und Länderprämien, die in der Praxis für kleine oder in Schwellenländern tätige Unternehmen aufgeschlagen werden. Ein nicht börsennotiertes Unternehmen hat zudem kein beobachtbares Beta und muss eines von vergleichbaren gelisteten Firmen ableiten.
Die Alternative über das Dividendenwachstum
Für einen etablierten Dividendenzahler gibt es einen zweiten Weg, der ohne Beta auskommt: Eigenkapitalkosten gleich Dividendenrendite plus erwartetes Dividendenwachstum. Eine Aktie mit 3,5% Rendite und 4% Wachstum impliziert 7,5%.
Wo beide Verfahren deutlich auseinanderlaufen, ist die Abweichung selbst die Information. Meist bedeutet sie, dass das Beta das heutige Geschäft nicht mehr abbildet oder die Wachstumsannahme zu optimistisch ist — und das herauszufinden bringt mehr, als beide Werte zu mitteln.
Verwandte Rechner
- CAPM-Rechner — dasselbe Modell, aus Sicht der Anlage
- WACC-Rechner — dieser Wert gemischt mit den Fremdkapitalkosten
- Beta-Rechner — die Eingangsgröße, von der alles abhängt